Common Stocks and Common Sense ביקורת ספר

הספר Common stocks Stocks and common sense  פורסם בתחילת שנה שעברה והוא מתכתב בשמו עם ספר ההשקעות הקלאסי  "Common Stocks and Uncommon Profits" של פיל פישר, צריך מעט אומץ ומעט יוהרה להתכתב כל כך ישירות עם קלאסיקות בתחום, המחבר Edgar Wachenheim אינו נרתע מכך.

2017-01-28_2017
מר ווצ'נהיים הוא משקיע לא מוכר יחסית אשר פעיל גם בימים אלה ויש לזכותו רקורד מצוין, הוא משמש כיו"ר של גוף ההשקעות Greenhaven Associates, לפי הספר משנת 1987 ועד היום הוא השיא למשקיעיו תשואה (לאחר עלויות) של כ 19% לשנה הישג אשר מאפשר לו להיכלל בקלות ברשימת המשקיעים הגדולים לצד באפט, מאנגר, שלוס, גרינבלט ואחרים.
הגוף אותו ווצ'נהיים מוביל, מנהל הון בהיקף של מעל 5 מיליארד דולר כך שההישג שלו מרשים אף יותר שכן בגלל גודל ההון המנוהל "יקום ההשקעות" שלו קטן יחסית ומוגבל לחברות בלו צ'יפ גדולות.

המחבר למד בהארוורד מנהל עסקים, עבד ב IBM וחברות אחרות ומ 1987 הוא מנהל הון משפחתי והון של משקיעים במסגרת Greenhaven Associates, את ספרו הוא בנה  בהתאם לשיטת הלימוד בהארוורד, שיטת ה Case studies. הספר בנוי מפירוט של אחד עשר Case studies המורכבים מהשקעות שונות אשר ביצע המחבר. כל מקרה בוחן כולל רעיון השקעה אחד בחברה אחת. הפרקים מכילים תובנות מצוינות עם מידע מהשנים האחרונות על השקעות בחברות כגון גולדמן זקס, Southwest Airlines , IBM, בואינג ועוד. כל מקרה בוחן כולל הסבר מצוין על כל תעשייה והכוחות הפועלים על השחקנים באותה תעשייה וכן את תוצאת ההשקעה לאחר מספר שנים.

כאדם המחבר נראה לעתים קטנוני הוא מעביר ביקורת לא כ"כ פוליטיקלי קורקט על קולגות בתחום, על משקיעים ועל מנהלי חברות. כמשקיע המחבר עושה עבודה מצוינת לדעתי, המידע בספר כולל חכמת השקעות כללית הרלוונטית למתעניינים בתחום וחלק גדול מהמידע בפרקי הספר רלוונטי למשקיעים המעוניינים להכיר לעומק תעשייה מסוימת, אני חושב שזו הגדולה של הספר הכניסה לתוך תעשיות שונות, כמו כן צורת העברת המידע במקרי בוחן מאוד אפקטיבית בראייתי.

שתי תובנות מעניינות אשר אני לוקח עמי ומשתף בהן :

ראשית המונח DCF (שיטת הערכת שווי מרכזית בתורת המימון) אינו מוזכר בטקסט כלל, המחבר מפרט פעמים רבות כיצד בנה מודל לחברה אותה ניתח ומה היו שיקוליו. כמשקיע ערך הוא מחפש עסקים אשר "סובלים" מבעיות זמניות אשר מעיבות על רווחיות החברות אבל במהות מדובר בעיות זמניות.
נראה כי בבואו לתמחר רעיון השקעה הוא בונה דוח רווח הפסד חזוי שנתיים או שלוש שנים בעתיד ולא מעבר לכך, במהלך הספר הוא מסביר מספר פעמים כמה קשה לנבא את העתיד וכפועל יוצא מכך קשה לבנות מודל טוב מעבר לשנתיים שלוש קדימה והוא פשוט בוחר להתמקד בטווח הזה ובונה מודל לשנתיים-שלוש הקרובות ומתמחר את החברות בהתאם למודל ומספר תרחישים אפשריים.
לשיטת המחבר מכפיל הרווח "הרגיל" של שוק המניות בארה"ב הוא 15.8, כך היה ב 50 שנים האחרונות, בחמישים שנים הללו השילוב של צמיחה ברווחים, דיבידנדים, בייבקים ומיזוגים ורכישות הובילו לכך שהמשקיעים קיבלו 9%-10% תשואה שנתית בממוצע.
בכל חברה אשר הוא מנתח התהליך כולל הערכת הרווח המייצג בשנה המסיימת את המודל וכן קביעת מכפיל "ראוי" לרווח מייצג זה. כלומר חברה בעלת מודל עסקי טוב מהרגיל ו\או צמיחה טובה מהרגיל יכולה לקבל מכפיל "ראוי" גבוה יותר ממכפיל השוק וחברה בתעשייה תחרותית יותר או בעלת פנדלמנטלס פחות טובים צריכה לקבל מכפיל נמוך יותר.
אני מוצא שצורת העבודה שלו כפי שהיא מתוארת בספר מעניינת.

שנית יש לו תרומה מעניינת לדיון בנושא נקודות בהם השוק "יקר" או "זול". מר ווצ'נהיים וצוותו ביצעו ניתוח של ריווחי ה S&P 500 משנת 1960 באמצעות רגרסיה לינארית וכלים סטטיסטיים אחרים, מסקנתם היא כי השוק ב 50+ שנים הללו הציג צמיחה שנתית ברווחים (CAGR) של 6.8%. כפי שהוזכר למעלה ה S&P 500 "נמכר" בצורה שגרתית במכפיל 15.8, לפי חישוביהם בשנת 2000 קו המגמה ברגרסיה הצביע על רווח של 46.75 ובהינתן שיש לשוק מכפיל "נורמלי" אזי בשנת 2000 ה S&P 500 היה צריך להיות באזור ה 739 (כלומר בשנת 2000 סביב בועת הדוט קום השוק היה "יקר מאוד" לפי מודל זה והמודל יכול היה בזמן אמת להתריע על רמות המחיר של השוק).

מדד ה S&P 500 סביב שנת 2000:

spy_year_2000

אם נמשיך עם קו זה המשמעות היא כי הרווח "הנורמלי" ל S&P 500 כיום הוא כ 134 והמחיר הראוי הוא 2,116 שזה 8.4% נמוך מהמחיר נכון לכתיבת שורות אלה (כך שלשיטת המחבר השוק כיום יקר אבל לא במיוחד), במקביל ה S&P נסחר כיום בפועל במכפיל רווח 25 ועל כן הרווחים נמוכים מערכם הצפוי לפי המודל. אני מוצא שזו חשיבה מעניינת ונושא הדורש העמקה.

לסיכום, ספר השקעות טוב, כולל מספר רבדים ונותן הרבה חומר למחשבה, אני מאמין כי אחזור אליו בעתיד, בקיצור מומלץ.

2 תגובות

  1. אחלה פוסט! הזמנתי את הספר 🙂

  2. תודה ותהנה

כתיבת תגובה

האימייל לא יוצג באתר. שדות החובה מסומנים *