When you added the effect of financial leverage to the operating leverage, Robert quickly recognized that owning ships in a strong market was like printing money.
– The Shipping Man, Matthew McCleery
במהלך חודש אוקטובר השווקים ברחבי העולם עלו והציגו תיקון נאה לירידות החדות של חודש ספטמבר, להערכתי סבירות לא קטנה כי בעתיד הקרוב נגלה כי העליות באוקטובר יתגלו כחלק מ-"ראלי של שוק דובי", כלומר גל עליות לטובת המשך ירידות, אי לכך אני ממשיך להכין את תיק השותפות לתרחיש העיקרי אשר כולל המשך האטה כלכלית במשק, ההכנה היא הן ברמת גידור התיק והן מבחינת החזקת מזומן בהיקף גבוה מהרגיל.
אין כאן ניסיון לספק תחזית מקרו לחודשים הקרובים או לתזמן את השוק שכן לתפיסתי זו "שליחות של שוטה", אבל התקופה הנוכחית כוללת מחזור של העלאת ריבית ברחבי העולם וכן הידוק של התנאים המוניטריים, בתנאים הללו עולה ההסתברות להפתעות לשלילה ותיק השותפות נדרש לשקף זאת, לטווח הארוך יותר להערכתי רמת המחירים הנוכחית אטרקטיבית למדי ובסבירות גבוהה תאפשר למשקיע הסבלני להנות מתשואה משביעת רצון.
במכתב החודשי הקודם ציינתי כי בתיק שותפות יש השקעה חדשה, השקעה אשר להערכתי הינה בעלת פוטנציאל להניב תשואה עודפת בסביבה הנוכחית, השקעה אשר מתכתבת עם התפיסה "אם כולם גאונים בשוק שורי, תמצאו שוק שורי", בינתיים נהנינו מתשואה דו ספרתית נאה בגין השקעה זו, כאמור אני סבור כי לרעיון יש עוד הרבה מקום להתקדם, כעת ניתן לחשוף מעט פרטים על השקעה זו.
בעולם הספנות יש מספר תתי ענפים נבדלים אשר הכוחות הפועלים עליהם שונים למדי, בעבר כתבתי לכם על השקעתנו בענף ספנות המכולות, השקעתנו החדשה גם היא בעולם הספנות, בענף אשר להערכתי נכנס במהלך השנה האחרונה לשוק שורי ארוך טווח.
הענף הוא ענף הובלת הנפט ומוצרים כימיים באמצעות מכליות, כאשר גם ענף זה מתחלק לשלושה תחומים נבדלים: אוניות המשמשות להובלת נפט גולמי אשר טרם זוקק, אוניות המשמשות להובלת חומרים כימיים, בנוסף, הענף בו השקענו, ענף ה-Product Tankers (לשם הנוחות נקרא לענף PT מעתה), ענף אשר החברות הפעולות בו מתמחות בהובלה ימית של מוצרי נפט מזוקקים ומוכנים לשימוש הצרכן כגון דיזל, דלק מטוסים, בנזין וכדומה.
זהו ענף אשר היסטורית תפקד היטב במשברים גאופוליטיים, בדגש על משברים אשר משבשים את נתיבי אספקת מוצרי הנפט בעולם, דוגמה היסטורית לכך היא מלחמת עירק השנייה בשנת 2003, אירוע אשר יצר את התנאים לאחד השווקים השוריים העוצמתיים בהיסטוריה של הענף.
הסכסוך הנוכחי בין רוסיה לאוקראינה הוא אירוע גאופוליטי אשר השפעתו דומה, נתיבי אספקה ימיים קצרי טווח מרוסיה לרחבי אירופה, נתיבים בהם בשגרה הועברו מוצרי נפט רוסי מזוקק לשאר היבשת, השימוש בנתיבים אלה פחת משמעותית, בנוסף יש צפי לסנקציות נוספות בתחילת 2023 אשר יצמצמו עוד יותר את השימוש בנתיבים אלה.
עקב העובדה שהביקוש למוצרי נפט קשיח והעולם חייב דלק להנעת מכוניות, מטוסים וכדומה, מוצרי הנפט המזוקק חייבים להגיע ליעדם, מוצרי הנפט המזוקק פשוט מגיעים מנקודות מוצא רחוקות יותר, מגמה אשר בתורה חיובית מאוד עבור תעשיית ה-PT אשר נדרשת כיום להובלת מטען על פני נתיבים ארוכים יותר, נתיבים ארוכים יותר משמעם פחות אוניות זמינות להובלה וזה בתורו הוביל השנה לעלייה דרמטית בתעריפי ההובלה היומית.
בתחילת השנה מכלית להובלת מוצרי נפט מזוקקים בקטגוריית MR, כלומר מכלית בגודל בינוני אשר יכולה לשאת בבטנה 190,000 – 345,000 חביות נפט, מכלית מסוג זה הושכרה בשוק הספוט (השוק למסירה מיידית) בתעריף של כ- 13,000$ ליום, לאחר הפלישה הרוסית לאוקראינה המחיר החל לטפס חדות ובמהלך הרבעון השלישי השנה המחיר הגיע לאזור ה-42,000$, בתעריפי תחילת השנה האוניות הללו הציגו רווחיות תפעולית צנועה למדי, בתעריפים הנוכחיים החברות בענף הפכו למכונות ליצור מזומנים.
שאלה מתבקשת היא מה יקרה ביום שיהיה אופק מדיני לסכסוך בין רוסיה לאוקראינה, הרי אם המחירים עלו בעקבות פלישת רוסיה לאוקראינה, ההיגיון אומר כי המחירים יחזרו לנקודה די דומה להיכן שהיו טרם פלישת רוסיה לאוקראינה והרווחיות העודפת של שנת 2022 תיזכר כאירוע חולף. אקפיד לציין כי באופן אישי אני מקווה בכל ליבי כי ימצא פתרון מדיני בהקדם לסכסוך הנוראי.
אני סבור כי בעת הנוכחית יש מספר מגמות וגורמים אשר צפויים לתמוך בשוק ה-PT בשנים הקרובות, גורמים אשר אינם תלויים בקיומו של משבר גיאופוליטי אשר משבש את אספקת הנפט הגלובלית, או כפי שניסח זאת מנכ"ל של אחת החברות בענף: "The market has legs”.
אחד הפרמטרים המרכזיים להערכת ענף בעולם הספנות הוא ה-Orderbook to fleet ratio, כלומר היחס שבין סך האוניות אשר נמצאות בבניה במספנות ברחבי בעולם לבין היקף גודלו של הצי העולמי הקיים. בענף ה-PT מדובר כיום על כ-5%, זהו יחס נמוך מאוד בפרספקטיבה היסטורית, בנוסף מוערך כי עד שנת 2025 כ-22% מאוניות הצי העולמי יהיו בנות יותר מ-20 שנה, גיל אשר נחשב לאורך החיים הרצוי למכלית נפט מזוקק, בנוסף מסיבות של ביטוח וסיכוני איכות סביבה חברות הנפט הגדולות לרב לא ישכרו מכליות אשר גילן הוא מעל ל-15 שנה.
במספנות ברחבי העולם יש כיום עומס רב בבניית אוניות מסוגים אחרים, מכלית אשר תוזמן היום תסופק ככל הנראה רק בשנת 2025 ואף מאוחר מכך, מציאות זו משמעה הוא כי צד ההיצע במשוואת תעשיית ה-PT יישאר נמוך בשנים הקרובות ויתמוך ברמות מחיר גבוהות.
בנוסף קיימת מגמה ארוכת טווח במסגרתה בתי הזיקוק במערב ובעולם המפותח נסגרים ומנגד נפתחים בתי זיקוק בעולם המתפתח, מכיוון שהעולם המפותח הוא הצרכן הגדול ביותר של מוצרי נפט מזוקק, המשמעות היא גידול במרחקים אשר יש לשנע סחורה מזוקקת ע"ח שינוע נפט גולמי, גם זו מגמה חיובית מאוד עבור השחקנים בענף, על מנת לסבר את האוזן – הקורונה ככל הנראה האיצה מגמה זו וכ-20 בתי זיקוק נסגרו מאז פרוץ המגיפה במדינות מפותחות, או כמו שניסח זאת מנכ"ל של חברה בענף: "כמעט בכל מדינה בעולם יש שדות תעופה, אבל לא בכל מדינה בעולם פועלים בית זיקוק"
גורם קצר טווח נוסף אשר יתמוך בתעשייה בחודשים הקרובים הוא השימוש שביצעה ארה"ב במאגר הדלקים האסטרטגי שלה, ארה"ב משכה מלאי דלקים מהמאגר האסטרטגי על מנת למנוע עלייה של מחירי הדלק ובכך לסייע בהורדת מחירי האינפלציה, כשהאבק ישקע יהיה צורך למלא את המאגרים הללו לרמתם התקנית מה שבתורו יגדיל את הביקוש לשינוע מוצרי נפט מזוקקים.
אגב, בסוגייה זו לא ממש צריך לשאול את דעתי או אפילו את דעתם של מנהלי החברות, אפשר פשוט להסתכל על התנהגות הלקוחות, הללו החלו לבצע השנה השכרות ארוכות טווח (שנקראות גם צ'ארטרים) לפרק זמן של עד שלוש שנים, תופעה שלא כל כך נראתה בשנים האחרונות, תופעה אשר מעידה על מציאות בה הלקוחות סבורים כי נכון עבורם בעת הנוכחית לקחת על עצמם התחייבויות חוזיות ארוכות טווח, התחייבויות אשר יבטיחו כי הסחורה שלהם תשונע, אם היו סבורים כי המחירים בשנים הקרובות יהיו אטרקטיביים יותר, הלקוחות ככל הנראה היו נשארים בשוק הספוט. בהשקעה זו בחרתי לנקוט בגישת סל (Basket approach), הכוונה היא לפזר את הקצאת ההון על פני מספר חברות ולא לנסות ולאתר שחקן אחד בולט אשר אני סבור כי ינצח, עבור תעשיית ה-PT אני סבור כי זו גישה נכונה יותר.
אחד הפרמטרים העיקריים אשר הנחה אותי בבחירת החברות בענף אשר נכללות בסל ההשקעה של אנפה ב- Product Tankers היה לאתר חברות בהן גיל הצי הממוצע נמוך ככל הניתן, בהינתן והתזה תתממש ואכן התחיל שוק שורי סקולרי בתעשיית ה-PT, החברות הללו הולכות לייצר בשנים הבאות תזרים מזומנים חופשי אימתני[1], אני רוצה שהתזרים החופשי יהיה פנוי להורדת היקף החוב במאזנן של החברות וכן שיהיה אכן חופשי לחזור לבעלי המניות באמצעות דיבידנדים או תוכניות לרכישה עצמית של מניות החברות ולא לחידוש צי מכליות מזדקן, באחד המכתבים הבאים אפרט עוד על הענף ואחשוף את החברות אשר נכללות בסל ה-PT של אנפה.
[1] לצורך הדיון תזרים חופשי הנו הרווח התזרימי אשר החברות מייצרות כחלק מפעילותן העסקית, למעשה תזרים המזומנים אשר פנוי לחברות להקצאת הון אחרי ששילמו את עלויות תפעול החברה ומימון החוב, או במילים של משקיע מפורסם: "תזרים מזומנים חופשי הוא כמו רווח נקי, רק הרבה יותר טוב"
